Crowdfunding jako zjawisko gospodarcze został zdefiniowany przez Komisję Europejską w 2013 roku. Jest to finansowanie społecznościowe zasadniczo odnoszące się do otwartego zaproszenia skierowanego do społeczeństwa, którego celem jest pozyskanie środków na realizację określonego projektu. Najczęściej są one publikowane i rozpowszechniane za pośrednictwem internetu oraz aktualne tylko w określonym czasie. Umożliwiają dotarcie do szerokiego grona osób i stanowią ofertę zaangażowania w projekt przez przekazanie środków finansowych na określony przez organizatora cel. Brak jest natomiast legalnej definicją tego pojęcia.
Ważną odmianą jest crowdfunding inwestycyjny, gdzie działalność podmiotu prowadzącego tzw. platformę crowdfundingową realizowana jest na rzecz spółek pozyskujących kapitał poprzez emisję papierów wartościowych.
Brak prawnej definicji crowdfundingu, wobec jednoczesnego rozwoju tego rynku powoduje wątpliwości po stronie prowadzących platformy crowdfundingu inwestycyjnego co do zgodności ich działalności z prawem lub zakresu wymagań jakie muszą być spełnione.
Z tego powodu, 9 kwietnia 2020 roku Urząd Komisji Nadzoru Finansowego opublikował oficjalne stanowisko wskazujące i wyjaśniające treści przepisów prawa mających zastosowanie w działalności platform crowdfundingowych.
Oferowanie instrumentów finansowych
Pierwsza istotna regulacja dotyczy oferowania przez nie instrumentów finansowych. Funkcjonowanie platform crowdfundingowych i zagadnienia wyjaśnione w niniejszym stanowisku należy rozpatrywać łącznie ze Stanowiskiem UKNF o oferowaniu instrumentów finansowych. Oznacza to, że niniejsze Stanowisko nie wyłącza stosowania Stanowiska o oferowaniu.
W Stanowisku o oferowaniu przedstawiono interpretację określającą zakres usługi oferowania instrumentów finansowych, o której mowa w art. 72 Ustawy o obrocie, wskazując granicę przebiegającą pomiędzy działalnością regulowaną, jaką jest działalność maklerska, a działalnością promocyjną, która nie wymaga zezwolenia Komisji Nadzoru Finansowego.
Platforma crowdfundingowa, która nie posiada zezwolenia na świadczenia usług maklerskich, o których mowa w art. 69 Ustawy o obrocie, powinna tak zorganizować i prowadzić swoją działalność, aby czynności faktyczne, które podejmuje, nie wchodziły w zakres działalności kwalifikowanej jako wykonywanie usług oferowania.
Platformy crowdfundingu inwestycyjnego
Następny punkt zajmuje się zdefiniowaniem terminu „platformy crowdfundingu”. Według niej jest to strona internetowa udostępniana organizatorom projektów, którzy przy jej wykorzystaniu chcą pozyskać środki finansowe, z przeznaczeniem na realizację projektu lub rozwój spółki. Obejmuje ona także podmioty prowadzące platformy, o których mowa powyżej, w celu dostarczania rozwiązań umożliwiających reklamowanie oferty publicznej. Za główną działalność platformy należy uznać przekazywanie informacji o kliencie i prowadzonym procesie pozyskania środków.
Reklama oferty publicznej
Następna regulacja dotyczy reklamy oferty publicznej i przedstawia się dokładnie tak:
„Reklama ofert publicznych niewymagających sporządzenia prospektu powinna spełniać wymogi określone w art. 53 ust. 4 Ustawy o ofercie.”
W innym przypadku należy sporządzić prospekt zgodnie z przepisem Rozporządzenia prospektowego.
Strona internetowa platformy a strona internetowa emitenta
Następny punkt dotyczy stron internetowych platformy oraz emitenta. Regulacja brzmi tak:
„Dokumenty związane z ofertą publiczną, możliwość złożenia zapisu, informacja jak przekazać środki finansowe z tytułu objęcia papieru wartościowego oraz inne informacje i dokumenty niezbędne dla przeprowadzenia oferty publicznej mogą być opublikowanie wyłącznie na stronie internetowej emitenta. Platforma jest uprawniona do publikowania na swojej stronie internetowej, w zakresie przekazywania informacji spółce i prowadzonej lub planowanej emisji, jedynie ograniczonego zakresu informacji. Informacje te nie mogą obejmować informacji o instrumentach finansowych i warunkach ich nabycia, które stanowiłyby wystarczającą podstawę do podjęcia decyzji o nabyciu tych instrumentów – ponieważ takie informacje mogą być publikowane wyłącznie na stronie emitenta.”
Potencjalny inwestor po zapoznaniu się z dostępnymi na stronie platformy informacjami, po kliknięciu aktywnego pola, powinien być przekierowany bezpośrednio na stronę emitenta. Od zakresu przekazywanych informacji oraz wykonywanych czynności, uzależniona będzie odpowiedzialność platformy.
„Przypadki, w których z informacji lub dokumentów otrzymanych przez platformę od emitenta lub z informacji dostępnych lub posiadanych przez platformę z innych źródeł (w każdym przypadku przed rozpoczęciem przekazywania informacji o spółce i prowadzonej lub planowanej emisji lub przed sporządzeniem dokumentów ofertowych), wynika w szczególności, że:
- środki pozyskane z emisji nie będą przeznaczone zgodnie z jej celem;
- sytuacja finansowa emitenta nie pozwoli na jego dalsze funkcjonowanie w obrocie gospodarczym lub wypłatę świadczeń należnych z tytułu posiadanych papierów wartościowych przez inwestorów (bądź terminową wypłatę świadczeń);
- przedmiot zabezpieczenia roszczeń posiadaczy papierów wartościowych nie jest adekwatny (płynność, wartość, stopień obciążenia innymi roszczeniami) i może nie stanowić dostatecznego aktywa jako przedmiot zabezpieczenia;
- emitent zamierza zaprezentować informacje o sobie lub emisji nieodpowiadające rzeczywistości lub pomijające istotne elementy stanu faktycznego (tak, że wprowadzają w błąd co do sytuacji emitenta i oceny papierów wartościowych, przy czym informacje muszą się odnosić do rzeczywistego stanu rzeczy a nie przewidywanego po ewentualnym uzyskaniu finansowania chyba, że zostanie wyraźnie wskazane, iż prezentowane dane stanowią prognozę);
i mimo posiadania takich informacji platforma ta bierze udział w sporządzeniu dokumentu ofertowego lub przekazuje informacje o spółce i prowadzonej lub planowanej emisji mogą, w zależności od okoliczności i spełnienia przesłanek, skutkować odpowiedzialnością karną z tytułu oszustwa lub pomocnictwa w oszustwie.”
Urząd Komisji Nadzoru Finansowego „zaleca zwrócenie przez platformę uwagi przede wszystkim na następujące okoliczności:
- sposób prezentowania na jej stronie internetowej działalności emitenta w kontekście oddzielenia jego planów od dokonanych już osiągnięć,
- w przypadku wykorzystywania przez emitenta marki używanej lub należącej do innego podmiotu (np. spółki powiązanej), wskazywania przez emitenta jakie prawa mu w tym zakresie przysługują i jakie ponosi koszty z tego tytułu,
- w prezentacji na temat spółki – w odniesieniu do informacji na temat osiągnięć np. wielkość sprzedaży produktu czy przychodów, emitent powinien wskazać w sposób klarowny czy powoływany poziom sprzedaży dotyczy działalności emitenta, czy też np. spółki powiązanej, która sprzedaje produkt pod tą samą marką,
- wszelkie przewidywania oraz założenia, co do przyszłych wartości sprzedaży produktu, jakie nowoutworzona spółka czyni na podstawie pozycji produktu pod określoną marką wypracowanej przez inny podmiot, które powinny być jasno opisane jako takie przewidywania lub założenia.„
Przekazywanie informacji osobom zainteresowanym inwestycją
Następny punkt poświęcony jest przekazywaniu informacji osobom zainteresowanym inwestycją. W opinii UKNF działalność operatora platformy, w ramach której kieruje on spersonalizowaną korespondencję elektroniczną do osób, wobec których promuje samą platformę, nie narusza przepisów. „Nie jest natomiast dopuszczalne przesyłanie przez platformę wiadomości email, które zawierają informacje o instrumentach finansowych i warunkach ich nabycia, stanowiących wystarczającą podstawę do podjęcia decyzji o nabyciu tych instrumentów. Korespondencja email kierowana przez platformę nie powinna również zawierać linku przekierowującego bezpośrednio do strony emitenta, na której dostępne są informacje o ofercie.”
Pośredniczenie w zbywaniu instrumentów finansowych nabywanych przez podmioty w wyniku prezentowania informacji – działalność maklerska
Kolejny punkt porusza temat pośrednictwa platformy w zbywaniu instrumentów finansowych. Stanowisko o oferowaniu instrumentów finansowych zostało opisane wyżej, należy więc jedynie dodać, iż do zakresu działalności, o której mowa w art. 72 pkt 2 Ustawy o obrocie, należy w szczególności:
- potwierdzanie inwestorowi skutecznego złożenia zapisu;
- weryfikowanie poprawności złożenia zapisu.
Organizacja spotkań
Następny punkt dotyczy organizacji przez platformę spotkań z udziałem potencjalnych inwestorów i emitentów. Na spotkaniach tego rodzaju platforma może promować swoją działalność lub tę, którą prowadzi emitent, a także jego osiągnięcia. Natomiast powinna powstrzymać się od działań kwalifikowanych jako świadczenie usług oferowania instrumentów finansowych. „Przedstawiciele platformy nie powinni natomiast przedstawiać informacji dotyczących emisji ani udzielać takich informacji w odpowiedzi na zapytania innych podmiotów (w tym uczestniczących w spotkaniu).”
Sporządzanie dokumentów ofertowych
Jedną z czynności dodatkowych, jaką platformy crowdfundingu inwestycyjnego wykonują na rzecz emitentów jest przygotowanie dokumentów ofertowych. W takiej sytuacji ponosi ona odpowiedzialność karną przewidzianą w art. 100 Ustawy o ofercie.
Przygotowywanie rekomendacji inwestycyjnych
Następny punkt dotyczy sporządzania rekomendacji inwestycyjnych. W przypadku, gdy platforma świadczy taką dodatkową usługę, należy zwrócić uwagę na poniższe kwestie:
„Celem tego typu działalności jest dostarczenie potencjalnym inwestorom rzetelnych informacji analitycznych na temat sytuacji emitenta lub przewidywanego zachowania wartości emitowanych przez niego instrumentów finansowych – tak, aby dać im możliwość podjęcia ugruntowanej na podstawie informacji decyzji inwestycyjnej.” Podmioty świadczące tę usługę są zobowiązane do „stosowania wszystkich zasad związanych ze sporządzaniem lub udostępnianiem rekomendacji nabycia lub zbycia instrumentów finansowych. Definicję „rekomendacji inwestycyjnej” zawiera art. 3 ust. 1 pkt 35 Rozporządzenia MAR. Zgodnie z tym przepisem „rekomendacje inwestycyjne” to informacje rekomendujące lub sugerujące strategię inwestycyjną, w sposób wyraźny lub dorozumiany, dotyczące jednego lub kilku instrumentów finansowych lub emitentów, obejmujące każdą opinię na temat obecnej lub przyszłej wartości lub ceny takich instrumentów, przeznaczone dla kanałów dystrybucyjnych lub opinii publicznej.”
Sposób sporządzania oraz przekazywania rekomendacji inwestycyjnych regulowany jest szczegółowo przez Rozporządzenie delegowane Komisji. Zawiera ono szereg norm dotyczących prowadzenia przedmiotowej działalności. „Dodatkowo, samo odseparowanie rekomendacji od treści reklamowych w przypadku udostępniania i promowania jednych i drugich stanowić może istotne wyzwanie, związane z ryzykiem wprowadzenia odbiorców w błąd.”
Udostępnianie emitentom umów ramowych z dostawcami usług płatniczych
Platformy, dążąc do kompleksowej obsługi emitentów, umożliwiają im również otwieranie rachunków płatniczych z wykorzystaniem umów ramowych zawartych przez nie z dostawcami takich usług. Posiadaczem rachunku płatniczego, na który inwestorzy mają wpłacać środki finansowe, może być wyłącznie emitent. Nie ogranicza to możliwości dostępu do rachunku płatniczego emitenta przez platformę w trybie jedynie do odczytu, co może być wykorzystywane chociażby do ustalenia wynagrodzenia platformy. W przypadku stosowania na stronie emitenta linku do płatności, musi on przekierowywać do strony dostawcy usług płatniczych, który przekaże środki bezpośrednio na rachunek emitenta.
Jednakowe traktowanie emitentów
Kolejny punkt dotyczy sposobu traktowania emitentów przez platformy. Nie powinno dochodzić do ich wyróżniania w sposób, który sugerowałby, że oferta prowadzona przez danego emitenta jest atrakcyjniejsza lub bezpieczniejsza, ewentualnie „gwarantuje większą stopę zwrotu niż inne oferty, o prowadzeniu których platforma informuje. Każdorazowo aktywne pole przenoszące ze strony platformy do strony emitenta powinno mieć analogiczny wygląd. Nie ogranicza to możliwości umieszczania tam logo emitenta, które samo w sobie może w większym bądź mniejszym stopniu przyciągać uwagę.”
Czynności dodatkowe platformy w stosunku do inwestorów
Następny punkt poświęcony jest poszczególnym dodatkowym czynnościom, które platformy mogą stosować wobec inwestorów. UKNF zaleca, aby platformy nie podejmowały czynności, które mogą wywołać wrażenie, że działają one na takich samych zasadach jak profesjonalni pośrednicy na rynku kapitałowym.
Prowadzenie działalności crowdfundingu inwestycyjnego przed podmiot posiadający zezwolenie na prowadzenie działalności maklerskiej
Podmioty posiadające zezwolenie na świadczenie usług maklerskich mogą prowadzić działalność w charakterze platformy crowdfundingu inwestycyjnego. „Podmioty takie nie są związane opisanymi wyżej ograniczeniami wynikającymi z nieposiadania zezwolenia na świadczenie usług maklerskich, co powoduje, że ich oferta usługowa na rzecz emitentów może być znacznie szersza. Tym samym, możliwe jest m.in. świadczenie usług oferowania instrumentów, bądź też przyjmowania i przekazywania zleceń nabycia lub zbycia instrumentów finansowych, jeżeli mieści się to w ramach posiadanego przez podmiot zezwolenia. Firma inwestycyjna prowadząca platformę crowdfundingową musi – także w odniesieniu do działalności polegającej na prowadzeniu platformy crowdfundingowej – zapewniać zgodność z wszystkimi przepisami regulującymi działalność maklerską, w tym ze stanowiskami UKNF dotyczącymi takiej działalności.”
Oferowanie udziałów w spółce z ograniczoną odpowiedzialnością
Ostatni punkt dotyczy oferowania przez platformę udziałów w spółce z ograniczoną odpowiedzialnością. Taka działalność nie jest regulowana, czyli objęta nadzorem KNF. „Niezależnie od powyższego, warto zwrócić uwagę na systemowy kontekst tego zagadnienia, związany jest z ukształtowanym w prawie polskim modelem spółki z ograniczoną odpowiedzialnością. (…) Zgodnie z art. 180 § 1 KSH, zbycie udziału lub jego ułamkowej części, powinno być dokonane w formie pisemnej z podpisami notarialnie poświadczonymi. (…) Z uwagi na powyższe uwarunkowania, należy wskazać, że w polskim systemie prawnym regulującym funkcjonowanie spółek prawa handlowego spółka z ograniczoną odpowiedzialnością nie została zaprojektowana jako spółka, której udziały będą podlegały masowemu obrotowi. Kwestia ta ma istotne znaczenie z punktu widzenia ochrony inwestorów. O ile bowiem publiczne oferowanie papierów wartościowych objęte jest regulacjami mającymi na celu umożliwienie inwestorom podjęcia decyzji o ich nabyciu w oparciu o rzetelne informacje, o tyle na gruncie prawa polskiego brak jest tego typu rozwiązań w odniesieniu do spółek z ograniczoną odpowiedzialnością.”
„Działalność platform polegająca na reklamie dotyczącej nabycia udziałów w spółkach z ograniczoną odpowiedzialnością w celu zapewnienia odpowiedniego poziomu ochrony inwestorów, powinna być w ocenie UKNF prowadzona z zachowaniem analogicznych standardów postępowania jak ma to miejsce w odniesieniu do reklamy dotyczącej nabycia akcji lub obligacji. Dotyczy to w szczególności, rzetelności przekazu informacyjnego, który jest kierowany do inwestorów, w tym m.in. wyraźnego poinformowania o wskazanym wyżej ograniczeniu obrotu wtórnego wynikającym z art. 180 § 1 KSH.”
Treść pełnego Stanowiska Urzędu Komisji Nadzoru Finansowego dotyczącego zasad funkcjonowania tzw. platform crowdfundingu inwestycyjnego dostępna jest pod tym linkiem.